江曒华 JIANG Jiao-hua
（海通创意资本管理有限公司，上海 200001）
（Haitong Leading Capital Management Co.，Ltd.，Shanghai 200001，China）
摘要： 近几年，资本市场的需求使得我国私募股权投资基金呈现良好的发展势头，基于独特的组织形式制度优势，有限合伙制在我国私募股权投资基金领域得到更广泛的应用。但实践中，公司制法人作为有限合伙制私募股权投资基金的普通合伙人的常态化，可能会给其经营管理的运行带来消极影响。对于此类“组织形式有限合伙制、治理结构半公司制”的基金，本文将通过分析其内部构成，内部关系，发现其内部缺陷，从而提出激励和约束机制并存的治理方案。
Abstract： In recent years, the demand of capital market makes the private equity investment funds in China enjoy a sound development momentum, based on the strengths of unique organization form system, limited partnership is widely used in the field of private equity investment funds in China. But in practice, as the normality of general partner of limited partnership of private equity investment fund, company legal person may bring negative impact on its management and operation. This paper will analyze the internal structure and internal relations to find its internal defect, thus proposing the governance programmes with coexistence of incentive and restraint mechanisms for the fund of "organization form limited partnership and half-company governance structure".
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关键词 ： 有限合伙制；私募股权投资基金；普通合伙人；有限合伙人
Key words： limited partnership；private equity investment funds；general partner；limited partner
中图分类号：F832.51 文献标识码：A
文章编号：1006-4311（2015）02-0167-02
0 引言
私募股权投资基金（Private Equity，简称PE），是指以非公开形式募集资金，并投资于私人股权（是指企业发行的不在股票市场交易的股权资本）的集合投资工具或基金。按照组织形式，可以将私募股权投资基金分为公司制、信托制和有限合伙制。其中，公司制私募基金由于设立程序复杂，并且需要承担双重的税负，因此需要按照同股同权、同股同利的方式进行治理；信托制私募基金不具有独立法人资格，代理风险较大；因此，目前我国新成立的私募基金一般都选用有限合伙制。
1 有限合伙制私募股权投资基金的构成
有限合伙制私募股权投资基金简称有限合伙PE或基金，通常情况下，由普通合伙人或有限合伙人组成，其中普通合伙人（General Partner，GP）执行合伙企业事务，代表基金对外行使民事权利，需要对基金债务承担无限连带责任，其他投资者等有限合伙人（Limited Partner，LP）对基金债务承担连带责任需要以其认缴的出资额为限。对于有限合伙PE的有限合伙人来说，通常是机构投资者或者个人，这些机构或个人一般都有一定的资金实力，并且不对企业进行日常管理，只按约定比例分享企业的收益，在债务方面承担的责任也是有限的，进而在自己的出资范围内，对风险进行相应的控制。通常情况下，普通合伙人对外代表有限合伙PE，并且在一定程度上负责企业的日常业务，同时需要对有限合伙PE的承担无限的责任。在这种情况下，有限合伙PE各方的权利和义务，通过这样的责权架构能够进行平衡，进而在一定程度上满足不同投资者的需求。对于普通合伙人来说，需要对合伙企业债务承担连带责任，在这种情况下，需要进一步对其进行约束，同时能够在一定程度上解决普通合伙人与有限合伙人之间利益目标不一致的问题。
2 有限合伙制私募股权投资基金的内部关系
有限合伙PE的参与主体有两个，普通合伙人（基金管理者）和有限合伙人（基金投资者）。两者是委托代理关系。即后者将资金交给前者，委托前者代为进行投资项目的选择、运营和管理。后者在基金运行过程中所能获得的信息非常有限，很大程度上只能依赖前者的管理能力和职业道德素养。因此，这层代理关系，往往会给有限合伙PE带来代理风险。
为此，在有限合伙PE中，为了确保普通合伙人的投资行为使有限合伙人和普通合伙人的利益达到最大化，在这种情况下，需要掌握较多信息的普通合伙人与掌握较少信息的有限合伙人制定相应的规则和方法，进而在一定程度上对普通合伙人进行约束和激励。具体来讲，有限合伙PE在运作过程中，一方面为了普通合伙人能够充分地施展自身的知识、技能与经验，需要给予其一定的自主权，另一方面为了避免普通合伙人侵害有限合伙人的利益，需要采取措施，防止其作出机会主义行为。以此为基础，建立和完善激励约束机制，在责任、利益方面，在一定程度上将普通合伙人与股权投资的业绩建立相应联系。
3 有限合伙制私募股权投资基金的构架缺陷
现阶段有限合伙PE运作的一般状态为：基金管理人通常并不是以个人名义直接担任普通合伙人，往往是先成立基金管理公司，然后由基金管理公司担任有限合伙PE的普通合伙人。这种公司制法人作为普通合伙人的组织形式，导致了私募基金的内部结构治理产生了天然的弊端。
公司制法人作为普通合伙人，在有限合伙PE中，实际上将普通合伙人承担的无限责任进一步转化为有限责任，进一步打破普通合伙人与有限合伙人之间的权利义务平衡。对于基金管理公司来说，通常情况下，主要掌握控制基金运营的控制权，但是对比不必承担责任。在这种情况下，为了获取自身的利益，不可避免地要损害有限合伙人的利益。对于公司制法人来说，由于自身完善的组织机构，并且内部治理规则比较健全，对于公司内部的董事、监事，以及高级管理人员来说，只需按照法律法规对本公司负责就行。在利益方面，普通合伙人的公司法人与有限合伙人之间存在不一致的现象，对于两者来说，通常情况下存在的利益诉求有所不同，在这种情况下，普通合伙人与有限合伙人之间利益冲突在所难免。
4 治理有限合伙制私募股权投资基金的措施
4.1 对普通合伙人的义务进行明确 为了对弱势的有限合伙人的利益进行保护，通常情况下，需要在一定程度上，在基金中的责权，需要对普通合伙人和有限合伙人进行平衡，进一步防止普通合伙人滥用基金管理权。在《基金管理公司投资管理人员管理指导意见》中，明确指出：“当基金份额持有人与公司、股东及与股东有关联关系的机构和个人等存在利益冲突时，作为投资管理人员来说，需要坚持基金份额持有人利益优先原则。”
4.2 明确普通合伙人无限责任实现路径 在《公司法》中，明确规定：“公司股东逃避债务，严重损害公司债权人利益时，在这种情况下，需要对公司债务承担连带责任。”在现实生活中，对于基金管理公司来说，如果内部股东滥用基金管理权利，进而在一定程度上导致基金管理公司形骸化，那么就应该否定基金管理公司的法人资格，同时对内部股东直接追究其相应的责任。
我国《合伙企业法》第68条第七款规定：“当执行事务合伙人怠于行使权利时，有限合伙人有权督促其行使权利或者为了本企业的利益以自己的名义提起诉讼。”这也为有限合伙人提供了特定情形下针对普通合伙人的权利救济途径。
4.3 设立必要的激励和约束机制 引进管理团队跟投机制。即在基金投资的同时，基金管理公司的管理团队按投资总额的一定比例，以相同的价格，用自由资金参与该项目的投资。实行跟投机制，一方面，使管理团队的自身利益和有限合伙人的利益长期紧密地结合起来。由于和自身利益相关联，促使管理公司的管理团队在选择项目上精挑细选，在投后管理上全身心地帮助扶持被投资企业，一旦发现企业发展过程中发生问题时，及时做出应对措施，保证有限合伙人的利益。另一方面，能规避管理团队利用其所处的代理人地位或优势寻租的行为。一些被投资企业为了获得投资资本，往往通过各种手段干扰管理团队，当管理团队的自身利益和有限合伙人利益存在更大的关联度时，管理团队便会放弃该寻租行为，客观地选择投资项目。
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参考文献：
[1]《公司法》，2006年1月1日施行.
[2]《中华人民共和国合同企业法》，2007年6月1日施行.
[3]中国证监会《基金管理公司投资管理人员管理指导意见》，2009年4月1日施行.