林艺娟
摘要：企业的过度投资行为是造成企业非效率投资存在和发生的一个重要原因，本文将在对于企业负债融资以及过度投资相关理论的研究分析基础上，通过实例论证，对于企业负债融资与过度投资之间的关系进行研究分析，以促进企业的发展进步和社会经济发展的突破提升。
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关键词 ：企业；负债融资；过度投资；非效率投资；决策行为；关系；分析
近年来，随着社会经济的建设发展以及我国经济水平的快速增长，导致企业的投资行为以及数量规模等也呈现出不断增加扩大的变化趋势，对于企业的运营发展产生了巨大的作用和影响，同时也导致企业投资建设中“投资过热”现象发生，不仅造成了企业资源的浪费，影响企业运营发展中财富最大化目标的实现，还在一定程度上制约了企业的建设发展与进步提升。尤其是企业运营发展的现金盈余比较充足的情况，企业管理阶层的过度投资冲动导致企业非效率投资行为更加明显，对于企业产生的不利作用和影响也就更为突出。针对这种情况，根据相关理论和实证研究显示，企业在负债运营状态下，对于管理者的过度投资行为能够起到一定的抑制作用，有利于降低企业运营发展中的非效率投资现象发生率，成为企业运营发展中研究和关注重点。下文将在对于企业负债融资以及过度投资的相关理论研究分析基础上，通过实例论证，对于企业负债融资与过度投资之间的关系进行研究分析，以促进企业的发展进步和社会经济发展的突破提升。
一、企业负债融资与过度投资相关理论的研究分析
1.企业过度投资理论分析
在企业的经营发展过程中，其投资行为与企业经营发展价值最大化的实现之间有着密切的关系，同时还与企业的融资情况以及经营风险、经营发展的绩效等因素之间也存在着密切的关系。企业的投资主要是指企业为了获取未来时期内更多的现金流的一种资金支出行为，它对于推动企业的发展进步有着积极的作用和意义。结合企业经营发展过程中的实际投资情况，并不是所有的投资行为都能够为企业运营发展带来积极作用，企业的各种投资行为中还存在一种非效率投资行为，主要表现为企业投资过度或者是投资不足两种情况，它对于企业的经营发展就有着不利的作用和影响，是企业运营发展中研究和关注的重点。
企业过度投资的概念最早是在上世纪70 年代中期提出的，认为企业运营发展中投资净现值为零并且减少企业价值的项目就是过度投资，随之国内外的研究学者根据自己的研究特点，对于企业过度投资进行不同的研究分析。比如，有学者认为企业的过度投资是企业将拥有大量现金流的资金投资在NPV<0 的项目中的一种投资行为，还有一部分国内学者认为企业的过度投资是企业为了扩大规模将资金投入到陌生领域中或者是将资金投入在和企业主营业务无关的领域中的一种投资行为等，出现了各种关于企业过度投资的理论研究。此外，在对于企业过度投资的度量中，国内外研究学者也进行了深入的研究，最终认为对于企业过度投资的度量主要是通过对于企业非效率投资性质类型的识别，在将企业投资行为定性化基础上，以投资现金流敏感检验实现企业投资行为的度量，或者是通过对于企业非效率投资性质与程度的衡量，直接进行企业非效率投资数值的估算，在实现企业非效率投资量化的基础上，对于企业的过度投资行为进行量化，实际上就是通过预期投资模型实现的过度投资度量方式。
此外，结合企业经营发展中过度投资的实际情况，导致企业过度投资行为发生的原因主要有以下几个。首先，企业法人以及管理层之间的代理成本出现冲突是导致企业过度投资行为产生的重要原因，它主要是企业运营发展中法人以及管理层之间利益的矛盾性；其次，企业法人与企业债权人之间的利益冲突也会导致企业过度投资行为的发生；再次，企业运营发展中信息的不对称也会造成企业过度投资行为的产生，它主要是指企业委托人和代理人之间所获取的信息之间存在不对称性；最后，融资约束理论也是造成企业过度投资行为产生的主要原因。融资约束理论认为企业投资过程中的融资主要以内部融资为主，而企业内部融资不会受到市场监督，因此容易导致企业过度投资行为发生，同时内部融资能够减少企业现金股利的支出，有利于增加企业自由现金流，因此也会导致企业过度投资行为的产生。
2.自由现金流
自由现金流是指企业在满足内部所有净现值为正的投资项目所需资金后的剩余现金流量。企业运营发展中，法人与管理阶层的利益目标的不一致，导致企业运营发展中产生巨大现金流的情况下，管理者容易从自身利益出发将资金用于再投资以扩大企业的经营生产规模，因此，就会造成企业过度投资情况发生，造成企业资源的浪费，影响企业生产运营价值的扩大提升。
结合目前对于企业自有现金流量的研究，进行其度量实现主要有三种方式，即在将自由现金流量定义成企业可分配的现金流量情况下，通过企业折旧前的营业性利润与企业税收总额、长短期负债利息总额、企业优先股股利以及企业普通股股利之间的差值，实现企业自由现金流量的度量计算；或者是通过企业经营活动产生的现金净流量与企业资本支出的差值，再加上企业资本支出和其他支出中的随意支出，以实现企业自由现金流的度量计算；再次，在进行企业自由现金流流量的度量中，在满足企业的预期投资支出和维持性资产投资支出后的剩余部分就是企业的自由现金流量，也就是说企业的自由现金流是企业经营现金流量在减去企业维持性投资与适度投资所需现金后的剩余现金部分。
3.企业负债融资理论研究
在企业的经营发展中，企业的负债融资主要是指企业通过银行或者是非银行机构进行贷款或者是发行债券等方式，实现企业资金的融入，以满足企业日常生产与经营活动的一种行为。一般情况下，企业负债融资主要是通过银行信贷或者是企业债券、租赁融资、商业信用等债务形式进行企业融资，它是企业融资生产与经营中的一种重要方式，对于企业经营者的生产经营活动有着积极的约束作用。在企业的生产经营与发展过程中，由于受到企业负债运营本身的性质作用和影响，对于企业的融资行为具有强制性约束作用，在企业不能够按时进行本金偿还的情况下，负债运营会给企业带来相应的破产风险，因此，就会对于企业的管理者以及企业法人造成一定的制约作用，进而对于企业的投资行为也会起到一定的监督和约束，避免企业过度投资的发生。另一方面，企业在负债运营状态下，对于企业法人以及管理阶层的代理成本也会造成相应的减少，因此，在企业管理阶层进行过度投资时，企业负债本金以及利息的支付能够减少企业的自由现金流量，进而对于管理阶层的过度投资行为进行约束，避免企业过度投资发生。
二、企业负债融资与过度投资关系的实证研究分析
1.企业负债融资与过度投资关系研究的条件设计
在进行企业负债融资与过度投资关系研究中，其研究设计主要包含研究条件的设定以及计算方法与计算模型的建立，然后通过选择样本进行实例计算与验证后，就可以对其关系进行验证确定。
首先，在进行研究条件设计中，结合企业负债融资与过度投资中涉及因素与相互关系，需要进行企业自由现金流和过度投资之间以及企业负债和过度投资行为之间、企业负债期限结构与过度投资行为之间的关系变化进行设定，以便于研究开展和分析实施。结合我国企业运营发展的实际情况，以上市公司运营生产中的过度投资最为明显，因此，以我国的民营公司为例，首先，在进行企业自由现金流与过度投资之间关系变化的设定中，假设我国民营公司中存在过度投资行为，并且其过度投资的程度是随着企业自由现金流的增加而呈现严重趋势；其次，在进行企业负债情况与过度投资行为之间关系变化的设定中，假设负债运营对于我国民营公司的过度投资行为具有一定的约束作用；最后，在进行企业负债期限结构与过度投资行为之间关系变化的设定中，假设企业短期负债以及长期负债对于企业过度投资的约束之间存在着一定的差异，其中短期负债对于企业过度投资的抑制作用更加突出。
2.变量的计算度量
在上述假设条件中主要存在有对于企业过度投资以及自由现金流量两个变量的计算度量。其中，在进行企业过度投资的度量中结合上述两种企业过度投资度量方式，其度量计算公式如下（1）所示。在下列计算公式（1）中，IT表示的是其企业的总投资，它是由企业的维持性投资IM以及企业新增项目投资IN 两部分组成，而企业的新增项目投资又是由企业的适度投资和非效率投资两部分组成，其中，IS表示的是企业的非效率投资部分。
IT=IM+IN
IN=Ia+Ig （1）
在进行企业过度投资度量中，通过上述公式（1）对于企业的非效率投资部分进行计算，其结果大于0 时则说明企业存在过度投资行为，而计算结果小于0 则表示企业的投资不足，因此，进行企业过度投资的度量计算，关键是对于企业的适度投资IO进行确定，如下公式（2）所示，即为企业适度投资的函数计算公式。在该公式中，Vgo,t-1是由企业前一年营业收入的增长率以及总资产增长率、净利润增长率、托宾Q值、市净率通过因子分析构造企业成长得分函数，根据下列公式（2）即可求出企业的适度投资结果，最终实现企业过度投资的量化计算。
Ia=α+βVgo,t-1+ε （2）
其次，在进行企业自由现金流的度量计算中，可以通过下列公式（3）进行计算度量，在下列公式中，IM 表示的是企业的维持性投资支出，IO 表示的是企业的最优投资，而Ocf表示的是企业当年经营现金净流量。
Fcf=Ocf-IM-Ia （3）
3.研究模型的设计建立
根据上文中对于企业负债经营和过度投资研究条件的设计以及相关理论计算的分析，在实现企业负债融资与过度投资关系的分析研究中，还需要建立以下模型，以进行研究分析。
Iεi,j=α+β1Fcfij+β2Sizei,j-1+β3Ggri,i-1+β4Year+ε （a）
Iεi,j=α+β1Fcfij+β2D*Fcfi,j+β3Sizei,j-1+β4Ggri,i-1+β5Year+ε （b）
Iεi,j=α+β1Fcfij+β2Dri,j+β3Sizei,j-1+β4Ggri,i-1+β5Year+ε（c）
Iεi,j=α+β1Fcfij+β2SDri,j-1+β3LDri,i-1+β4Sizei,i-1+β5Sizei , i-1+β6Year+ε（d） （4）
在上述模型公式中，其中公式（a）和公式（b）能够进行企业自由现金流和过度投资相关性的计算验证，而公式（c）能够从企业负债运营情况对于企业过度投资行为的约束作用进行计算验证，公式（d）则能够从企业的负债期限结构上对于企业短期负债或者是长期负债的过度投资作用影响验证分析。在上述的研究分析模型计算公式中，ISi,t表示所选取样本企业的过度投资情况，也就是i企业t年的过度投资数额，而Fcfi,t以及D*Fcfi,t: Fcfi,t则表示i企业t年的自由现金流量，其中，D 是一个虚拟变量，在Fcf大于0 的情况下，D为1，此外，D为0。在上述建立的模型计算公式中，Dri,t 以及SDri,t、LDri,t 分别表示i企业t年的资产负债率以及短期、长期负债率。
4.企业负债融资与过度投资关系的验证分析结合上述所建立的企业负债融资与过度投资关系的研究分析模型，在进行实际计算与验证分析中，可以通过选取相应的样本模型，结合样本数据通过上述模型公式，实现其关系的计算验证。
本文选取某一时期我国某地区的民营公司数据作为研究分析样本，从便于计算验证角度出发，在各种因素条件的分析假设下，最终确定4 家民营公司的样本观测值，应用EXCEL和spss软件对于获取样本以及数据进行分析整理，利用上述计算公式与分析模型，对于选取样本的自由现金流和过度投资变量进行计算分析，最终得出如下表1 所示的样本企业负债融资与过度投资相关变量统计表。
在完成对于样本企业的负债融资与过度投资主变量计算统计后，根据上述所建立的模型公式（4）对于模型企业的过度投资和企业自由现金流、企业过度投资与负债融资之间的假定关系进行回归验证。经验证分析可得，我国某一时期某地区的民营公司自由现金流和企业过度投资之间呈现出正相关关系，也就是随着企业自由现金流的增加过度投资行为越严重，而企业的负债融资能够对于企业过度投资起到一定的抑制作用，并且短期负债对于企业过度投资行为的抑制作用更为突出。
三、企业负债融资与过度投资关系研究分析的建议
根据上述对于企业负债融资与过度投资关系的验证分析，可以看出企业的负债运营能够对于企业的过度投资行为起到一定的抑制和约束作用，因此，在我国的企业运营管理中，应注意通过对于我国企业债权市场的有效完善，在企业的运营发展中充分发挥负债运营的约束作用，以促进企业的运营发展与管理进步。但是，在通过对于企业负债运营约束作用的发挥应用中，还应注意结合上述对于企业负债融资与过度投资关系的分析研究，通过适当的提升企业负债比例中的长期负债比例，同时通过对于企业负债运营法律体系的完善，建立相关的企业债务偿还保障制度，积极发展企业运营发展中的债券市场等方法措施，在企业运营发展中充分发挥负债运营的作用机制，对于企业的投资行为进行约束抑制，以促进企业投资的合理化，推动企业健康、持续的运营发展。其中，进行企业债券市场的发展，有利于拓宽企业负债融资的渠道，进而推动我国企业负债融资结构的协调发展，减少对于银行贷款的依赖性，同时还有利于企业负债融资约束作用的充分发挥，对于企业投资行为的管理约束有着积极作用和意义。
四、结束语
总之，进行企业负债融资与过度投资的关系研究和分析，有利于在企业运营发展中对于两者关系进行正确把握理解，并应用到企业投资约束与管理中，促进企业的健康以及持续运营发展，推动我国社会经济的发展和进步，具有积极作用和价值意义。
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（作者单位：鑫志鸿(厦门）实业有限公司）