陈支农
经过30多年的高速发展，中国经济的巨轮在2014年终岁尾之际，终于行进到了一个重要的历史关口，呈现出新常态。此刻，全世界的目光都聚焦到刚刚闭幕的中央经济工作会议。因为这次会议所确定的新年度经济工作任务和方针，不仅将影响中国经济的走势，也必将对世界经济大趋势产生不可忽视的重要影响。面对当前我国经济发展面临一定的下行压力，我们应科学全面地看待我国宏观经济发展出现的这一新情况，从趋势性因素、周期性因素、外部因素和暂时性因素等多角度综合分析新常态，并从这些角度来积极应对经济金融发展中的问题。中央经济工作会议为2015年货币政策定下基调——继续实施稳健的货币政策。此前召开的中央政治局会议已明确指出，新的一年将保持宏观政策连续性和稳定性，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。
经济新常态下的新思维
中央经济工作会议首次系统阐述了我国经济新常态的具体内涵，提出了未来我国经济发展的大逻辑就是认识、适应和引领新常态。
近期面临的经济运行状况。国家统计局2014年12月12日发布的数据显示，两大内部需求投资和消费呈现“一降一升”的格局。一方面，2014年前11个月投资增速回落，消费增速小幅上升。数据显示，2014年1至11月份，全国固定资产投资451068亿元，同比增长15.8%，增速比1至10月份回落0.1个百分点。从环比速度看，11月份固定资产投资增长1.02%。消费无论名义增速还是实际增速都出现上升。数据显示，2014年11月份，社会消费品零售总额23475亿元，同比名义增长11.7%，扣除价格因素实际增长11.2%。其中，限额以上单位消费品零售额11794亿元，增长8.7%。2014年1至11月份，社会消费品零售总额236593亿元，同比增长12.0%。其中，限额以上单位网上零售额3858亿元，增长55.9%。另一方面，数据显示，2014年11月份，规模以上工业增加值同比实际增长7.2%，比10月份回落0.5个百分点，从环比看，11月份比上月增长0.52%。2014年1至11月份，规模以上工业增加值同比增长8.3%。2014年11月份工业企业产品销售率为97.6%，与上年同期持平。工业企业实现出口交货值10891亿元，同比增长3.9%。
关注“三个结构” ，把握底线思维。从中央经济工作会议对新常态的分析不难看出，新常态下的中国经济可能会出现一些与以往不同的变化。首先，当前和未来经济运行的结构性很可能压倒总量性。稳增长，将不再追求持续的高速的经济增长，而要关注如何应对当前经济运行当中的结构性矛盾。其中有三个结构需要积极关注：一是地域上的结构性，如“一带一路”以及自贸区的发展问题。二是产业结构问题，中国经济从现在开始到未来一段时间，将从“地产时代”走向“非地产时代”或者叫“后地产时代”，资源应该如何控制和分配值得关注。三是人口结构问题，中国人口结构的变化对经济长期增长的影响，意味着产业结构的调整、服务贸易的提升和技术的增长。这些新的结构性特点，为未来的金融研究，尤其是为货币政策的确定提供了新的角度。
以全球视野推进改革和开放。我国经济发展面临新常态，新常态包括三个角度的调整，即速度、经济发展阶段和动力调整。在这个过程中，中国经济格局将发生重大变化：一是中国在未来有可能成为全球第一大经济体；二是中国正在成为全球净资本输出国；三是人民币可能成为国际货币体系的重要组成部分；四是国际收支正在趋于平衡。这就要求我们要以全球视野推进对内改革和对外开放。
宏观调控导向悄然改变
中央经济工作会议蕴含了许多经济新理念，在宏观调控方面很值得关注的一点是导向悄然改变。尤其是在主动适应新常态方面，宏观调控的指导思想、积极财政政策的主要目的、稳健货币政策的衡量标准都有了新的涵义。
“主动适应新常态”的指导思想。“主动适应新常态”意味着经济增速由高速增长进入中高速增长阶段，因此，2015年的经济需要调速，调速之后必须稳住。此前召开的中央政治局会议为2015年经济工作确定的总基调是“稳中求进”。对于这四个字的涵义，总书记在党外人士座谈会上明确表示：“稳的重点要放在稳住经济运行上，进的重点是深化改革开放和调整结构。”由此理解，2015年，稳增长成为促改革的前提，宏观调控政策应更少受到羁绊，从而进入一个理性常态。
对于2015年的预期目标，会议指出，“要合理确定经济社会发展主要预期目标，保持区间调控弹性”。这就意味着，如果说过去GDP等政策目标是一个“点”，是一个不能破的下限，那么，2015年将更加强调“左右”，甚至不排除最终定出的政策目标也会由“点”变为“区间”。
货币政策需要更明确的衡量标准。会议要求，“货币政策要更加注重松紧适度”。松紧适度的核心在于以何种指标来衡量。过去是用多个指标来同时衡量，明确的数量指标包括M2增速、年度新增信贷量、年度新增社会融资量。此外，还有定性要求，如“降低社会融资成本”。整个经济金融体系的复杂性决定了很难找到一个精准有效度量经济中实际“融资”的指标，更无法精确确认“融资”的“价”和“量”之间的匹配关系，由此可能导致政策确定的“量”和“价”未必协调。这涉及到政策部署中多指标的兼容性问题。
“稳健货币政策”怎样“稳健”
我国已连续实施了五年的“稳健”货币政策，2015年的“稳健”货币政策又会是怎样一种“稳健”？对此，中央经济工作会议用“货币政策要更加注重松紧适度”进行了界定。
我国“全面刺激政策的边际效果递减”。就货币政策而言，所谓“全面刺激政策”，就是指全面降准和降息；所谓“边际效果明显递减”，就是全面刺激政策对经济增长的影响越来越弱。此次中央经济工作会议认为“全面刺激政策的边际效果明显递减”，意味着“强刺激”将不会是新年政策的最优选项，与“强刺激”相伴随的大幅度降准和降息，也会谨慎使用，货币政策将保持稳健。
新的一年将“继续实施定向调控、结构性调控”。2014年以来，中央政府面对经济下行压力，一直坚持定向调控、结构性调控。一方面，没有重启大规模刺激经济计划；另一方面，针对薄弱环节和重点领域，陆续出台有力措施稳定增长。与中央政府“定向调控、结构性调控”相呼应的是，央行也不断创新货币政策工具，通过定向再贴现、定向降准、定向降息、抵押补充贷款（PSL）、中期借贷便利(MLF）等多种货币工具的组合使用，引导资金流向“三农”、小微企业等实体经济薄弱环节和铁路、棚改等重点领域。正是由于2014年“定向调控、结构性调控”，保证了经济平稳运行，实现了经济提质增效，中央经济工作会议才在确定2015年政策时重申，“继续实施定向调控、结构性调控”。显然，新一年的货币政策也将与2014年一样，在降息、降准之外，进一步采取定向宽松政策，强化货币向实体经济的渗透。
2015年经济工作的首要任务是“努力保持经济稳定增长”。把稳增长放在各项工作之首，说明我国经济运行仍面临不少困难和挑战，特别是在地产投资回落、制造业投资不振的背景下，要缓解经济下行压力，确保经济增速不跌破7%，需要货币政策顺应新常态，进行更多偏宽松的“微刺激”，而非大水漫灌式刺激。在强调稳增长重要性的同时，中央经济工作会议也表示，“关键是保持稳增长和调结构之间平衡”。而要寻求平衡，就要求货币政策必须兼顾两个目标，既不能为了稳增长而强刺激，也不能为了调结构而紧缩流动性，引发实体经济融资成本上升，资金链紧绷。而这个“度”，就是“松紧适度”。此外，“伴随着经济增速下调，各类隐性风险逐步显性化，虽然风险总体可控，但化解以高杠杆和泡沫化为主要特征的各类风险将持续一段时间，必须标本兼治、对症下药，建立健全化解各类风险的体制机制”。
松紧适度更强调灵活性
由于2015年的经济增速将会“合理确定”，这意味着随着我国经济增速目标更趋合理、更符合新常态，我国的稳健货币政策也将顺应经济新常态，以灵活性体现松紧适度。
以灵活应对复杂形势。强调货币政策要更加注重松紧适度，实际强调的是灵活性的问题。货币政策的这一新表述，实际与本次经济工作会议提出的“主动适应经济发展新常态，保持经济运行在合理区间，把转方式调结构放到更加重要位置”的要求是相匹配的。从目前国内外形势看，世界经济仍处在国际金融危机后的深度调整期，新的一年世界经济增速可能会略有回升，但总体复苏疲弱态势难有明显改观，国际金融市场波动加大；与此同时，我国当前经济还处于换挡时期，这从2014年11月份经济金融数据中可以看到。因此，积极主动地在政策上进行灵活调整，是保障未来经济稳健运行的需要。
稳健货币政策强调了灵活性，注意松紧适度，这表明可以根据宏观经济金融形势的变化，对利率、汇率和存款准备金进行适度、相应调整。同时，对于结构性问题还会继续采取定向的货币政策手段。目前宏观经济金融形势复杂多变，美联储加息预期会引起国内资本外流，资本项目逆差或许成为“新常态”，央行通过外汇占款方式投放基础货币或将发生根本性变化，这或许需要降准应对。当前，全球大宗商品价格走势低迷，我国也出现通缩隐忧，如果未来形势出现恶化，或许需要进一步降息应对。中央经济工作会议强调“松紧适度”，意味着货币信贷节奏将随形势而变，而非僵化和一成不变。“宽松”或者“收紧”都不是关键问题，适时调整才是政策内涵。
“松紧适度”不是全面宽松。中央经济工作会议表述的“松紧适度”，不应将其简单理解为是一个全面的宽松。从我国当前产业结构和生产情况看，部分行业和产能杠杆率已比较高，负债率也不低，即部分产能、产业高杠杆、泡沫化的问题不容忽视。货币政策全面宽松以及信贷和融资规模的全面放开，绝非明智之举。因此，必须按照定向调控的思路，坚决按照中央盘活存量、提高效率的要求发展经济，这才是未来货币政策的重点。本次中央经济工作会议明确了明年经济工作五大任务，其中有一点就是培育新的经济增长点，这也指明了未来“松”的方向。这些新的经济增长点，如服务业，包括教育、医疗、旅游、新材料、新能源、高科技行业以及“三农”等，货币政策所谓“松”就是应该松在这些行业。要注意把握经济结构调整的全局，在结构调整的大背景、大前提下做到“松紧适度”，引导货币信贷和社会融资总量平稳适度增长，着重在优化结构、盘活存量方面着力。
“松”与“紧”会适时而动。衡量货币政策“松紧适度”的标准就是看政策与经济运行的适合度。从2014年开始，我国货币政策一直在适时适度地预调微调，宏观调控取得了预期成效。这启示我们，在新常态下货币政策更应该为了达到新常态的目标，比如GDP、改革和就业等，适时而动。货币政策什么时候微调、如何调整、政策效果如何，都要看当时的就业和经济发展，经济结构转变的态势。
综合来看，由于2014年投资增速下滑幅度加大，输入性通货紧缩的压力进一步强化，使得2015年中国经济增长放缓压力加大，整体性通货紧缩压力增大。中央经济工作会议明确保持宏观政策连续性和稳定性，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，意味着2015年我国政府不会为经济一时波动而采取短期的强刺激政策，而是会更加注重中长期的健康发展，更加注重结构调整问题。一是在稳增长调结构的背景下，不要过多关注GDP增速等传统的“数量”宏观经济指标，而是要关注经济增长的“质量”，以强改革来促增长，以防改革和结构调整在“稳增长”借口下流于形式；二是不宜过度调整宏观经济政策目标，而应逐步修正各政策变量，在“底线管理”基础上大力推进改革；三是在实施均衡货币政策的同时仍需要定向微刺激；四是在全力推进改革的同时，要对改革进程中可能出现的危机和调整做好政策预案。
链接（本刊综合）
外媒聚焦中央经济工作会议
《华尔街日报》：中国高层称，中国经济下行压力较大，需坚持稳中求进的工作总基调，提高经济发展质量和效益，主动适应经济发展的新常态。
《金融时报》：中国中央经济工作会议对于中国经济形势的判断是“中性”的，谨慎与警惕兼有，稳增长仍然是明年经济工作的重中之重。考虑到2015年是“十二五”的收官之年，2015年中国的宏观经济政策在执行中将会趋于积极，充分发挥政策弹性。而中国经济新常态的具体化，将对地方政府官员们的未来行为形成挑战。
路透社：特别关注稳增长仍为中国第一要务。引领中国平稳应对“新常态”或许是本届政府未来执政主旋律。11日闭幕的中央经济工作会议对新常态的九个特征作了明确表述，而前提仍是要确保经济稳增长。
英国广播公司：每年年底举行的中央经济工作会议是当局对中国目前经济形势和来年宏观经济政策判断的最权威解读。2015年是“十二五”规划的最后一年。会议提出在这一年的工作重点是稳中求进，提高经济发展质量和效益，适应经济发展的新常态。
《联合早报》：会议还提出要谋划用好中国经济的“巨大韧性、潜力和回旋余地”，依靠促改革、调结构，推动经济发展提质、增效、升级，“做到调速不减势、量增质更优”。会议对新常态的描述，阐明了中国今后经济发展的主要约束和不利因素，也肯定经济韧性为一大利好因素。所谓韧性，是指中国经济在经过30多年的改革开放已奠定庞大基础，因此抵抗增速下滑和结构调整带来的压力的能力正在提升。
大家纵论
中国工商银行董事会秘书胡浩：“新常态”下银行业发展要抓住经济结构调整带来的业务机遇，即“一路一带”、京津冀协同发展、长江经济带三大战略的实施，新型工业化、信息化、城镇化、农业现代化同步发展，战略性新兴产业和服务业的支撑作用逐步增强，传统产业加速向中高速迈进，必将催生大量并购重组，产生资产管理的一批新的金融需求，形成更多的业务增长点和增长带。
中国人民银行金融研究所副所长纪敏：我想总书记说得非常清楚，说当前和今后一个时期，中国经济的发展仍然处于大有可为的战略机遇期。那么，变化的只是说战略机遇期的内涵和条件。其中一个大的变化，实际上就是中国经济面临高水平引进来，大规模走出去的这样一个比较好的战略机遇期。
中国银河证券首席总裁顾问左小蕾：我认为“新常态”并不是简单的一个表述，中央经济工作会议虽然我们看到的是一个新闻稿，但是我觉得从字里行间我已经非常深刻地感觉到这次的经济工作会议，不但讨论明年的工作，非常重要的是实际上它正式在宣布中国进入了“新常态”。
交通银行首席经济学家连平：新常态下货币政策应该强调稳健，不会大幅度放松。一些小幅度降息或者调整都不属于货币政策方向性的调整——稳健不是一成不变，可以向松、向紧。同时，其建议推进整体金融改革。包括我们目前监管等各方面所存在的一系列的跟“新常态”不相匹配的这些制度性的一些设计，一些框架性的东西需要进行改革。
CCTV2《央视财经评论》首席经济学家向松祚：宏观政策、财政政策、货币政策都要服务新亮点。九大特征，第一大特征就叫模仿式排浪消费时代，什么叫模仿式，什么叫排浪式？就是衣食住行，那么现在是个性化的消费，其实中国的主要消费我们也做过研究，主要是什么？就是医疗、教育、娱乐、文化，所以这个肯定是明年投资的新亮点，所以这个亮点它也会反映在股市，反映到上市公司里面去，这是毫无疑问的。我的理解是，2015年如果我们概括一个词叫推陈出新，2015年的核心问题是怎么出新，投资新亮点在哪，消费的新亮点在哪，出口的新亮点在哪，所有的政策，宏观政策、财政政策、货币政策都是要服务新亮点。
华泰证券首席策略分析师：过去几年的经验告诉我们，中央经济工作会议定下的调子，至少在来年一季度政治局经济分析会召开之前，是不会有大变化的。仔细研究中央经济工作会议对明年的工作总体要求，你会发现，将有几类公司，特别具有投资价值：第一类，技术改造受益类；第二类，走出去战略受益类；第三类，区域一体化类。
中国人民银行原副行长马德伦：认识市场的决定性作用，增强金融体系的弹性，金融体系才能活力无穷。所以，固定汇率不是弹性。市场汇率才是弹性。和单一的汇率挂钩也不是弹性，参照一揽子货币进行盘点是弹性，单一的金融组织形式不是弹性，多样化的金融机构，多元化的金融投资者，多种金融市场的金融工具是弹性。传统的间接融资成为主体不是弹性，直接融资和间接融资结合是弹性。指令性计划，单一的行政手段管理不是弹性，面向市场，用市场手段科学管理和调控是弹性。
