田发 唐婷
摘要：货币供给量变动对我国物价上涨和经济增长的贡献近年来成为货币经济学和政策界中的充满争议的问题。本文以2001年到2012 年国内生产总值、货币供给量（M0 、M1 、M2）和消费物价指数的月度数据对货币与经济之间的关系进行实证分析，发现M1 和M2都与产出和物价长期协整，但只有M1 与产出互为格兰杰因果。因此货币供应量作为货币政策的中介指标更应侧重于对M1 的监控；并且因为各层次的货币供给量在样本期均不是物价的格兰因因果，其对货币政策最终目标的作用力并不确定，需要适时转换货币政策中介目标以实现宏观调控目的。
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关键词 ：总产出；货币；物价；协整检验；Granger 因果检验
一、引言及文献综述
2008 年2 月我国CPI 同比增长8.7% ，这一轮通胀不仅引起了民众和媒体的热议，更引起学术界的广泛关注；同时，后危机时代各国政府出台各种经济刺激政策，此类政策的时滞是否会带来新一轮物价上涨甚至实体经济的疲软等，这些问题都必须落实到货币供给量变化与物价变动、经济增长关系的研究上，寻求解决路径对我国货币政策的制定及宏观经济目标实现都有重要应用价值。
在经济学领域中，达成较为一致的观点是：货币在短期非中性，在长期则倾向于中性。国外学者M.friedman和Schwartz（1963）对货币与经济周期关系做出了经典研究，以美国近百年来的数据资料为基础，得出了货币增长率变化引起实际经济活动变化的证据，支持了货币量变动可以解释产出波动的结论。B.Friedman（1992）曾以大量资料证明，美国到了1982年以后，货币与产出的相关关系可能出现了中断，两者之间的联系不再明显。国内相关研究始于邹至庄（Chow 1987）的实证，他通过1952-1983 的年度数据检验显示支持货币数量论，而且模型拟合很好。董青马、雷洪光和胡正（2011）利用VAR 模型证明了短期内产出和价格受货币供给冲击，且产出变动更明显；但长期来看，M1存在显著的中性特征，需要更加有效的货币政策目标来调控价格水平以促进经济增长。然而，我国学术界对“货币中性”并未达成共识。张成思（2012）认为，货币增长率无论在短期还是中长期都是通货膨胀的增长因素，但不影响实际经济增长率；调控货币供应量可以有效遏制通胀，达到稳定物价的最终货币政策目标。
面临全球宽松货币政策，我们仍存在关于通胀和实体经济增长放缓的疑虑。
而控制好货币供应量是否有助于稳定物价和经济增长？我国央行是否仍可将货币供应量作为货币政策中介目标，监测目标更应该倾向于哪一个口径？这些问题仍需要结合最新数据的深入研究，谨慎做出结论。
本文以2001年到2012年国内生产总值、货币供给量（ M0 、M1 、M2）的季度数据和消费物价指数的月度数据对中国在样本期内的货币与经济之间的关系进行计量分析,采用协整理论检验各层次货币供给量与产出和物价的长期关系，利用Granger检验测算货币与产出及物价的因果关系。
二、M0 、M1 和M2 与价格及产出的相关性
基于我国现有统计口径，M0 是流通中的现金，M1 =流通中现金+可交易用存款；M2 = M1 +准货币。M0 和M1 流动性较强作为商品和劳务交换的媒介，反映了经济中的现实购买力，对当期的价格水平影响更为直接。若M0 和M1 增速较快，说明货币需求强劲，表现为价格水平上涨；反之，则引起价格水平下降。广义货币M2 中的准货币主要以企业定期存款、居民储蓄存款和其他长期存款的形式存在，对准货币的持有主要是为了保值或增殖。准货币作为延期的、潜在的购买力对现期的价格水平并不产生直接的影响。
从图一发现，虽然M1 和M2 都有所增长，但就增长幅度来看，M1 远不及M2 迅速，准货币占M2 的比例在1994年以后均保持在60％以上,为M2 的快速增长提供了解释。准货币比重上升，导致大量的货币供给无法进入流通领域，以存款的形式贮存起来，结合费雪交易方程式MV =PY ，准货币以存款沉淀下来，货币流通速度下降，在实际经济增长一定的条件下，就造成了M2 的增长对物价的影响不显著。
M2 包含了居民储蓄和企业定期存款，它代表着社会拥有的存款规模，主要反映了社会财富的变化情况，难以体现出经济冷暖，对产出变化的解释力不够。一般而言，无论经济好坏，M2 都会呈上升趋势。准货币与经济产出同步增长，这只能说明人们的财富水平与收入存在函数关系。中央银行货币政策对宏观经济，特别是对生产活动的调节，主要反映在企业活期存款上，而M1 的主要组成部分就是活期存款。因此，M1 的变化更能反映央行货币政策导向，进而对经济增长产生重要的调节作用。
三、数据统计描述
本文采用2001年到2012年国内生产总值（GDP）、货币供给量（ M0 、M1 、M2）的季度数据和2001到2012年的货币供给量和消费物价指数（CPI ）的月度数据，对中国在样本期内的货币与经济之间的关系进行计量分析。分别采用产出的季度数据和物价的月度数据对货币供给在经济波动中发挥的作用进行检验。为了消除时间序列的波动性，对数据进行对数处理，以字母Y 、M0 、M1 、M2 和P 表示它们取对数后的序列。
下面是各个变量时间序列的线形图，从图中可看出变量的波动情况。样本期内我国的总产生、物价和货币供给都没有太大的波动，波动最小的是我国的消费物价水平，波动最大的是M2 。
从各线型图可看出产出和货币供给M0 具有明显的趋势和季节波动，价格波动幅度较大，特别是07、08、09三年，价格大起大落，这与08年的金融危机密切相关。M1 和M2 则是稳步上涨，几乎没有波动。
四、实证检验
本部分的实证分析将利用ADF检验测算变量序列的变化规律及其平稳性特征，采用协整理论检验各层次货币供给量与产出及价格的长期关系，并利用Grang?er检验测算货币与两者的因果关系。
总产出、货币供给和物价指数皆采用2001年1月到2012年10月的月度数据，为了避免时间序列的伪回归问题，对上述序列数据进行了单位根检验，经过检验:Y 、M0 、M1 、M2 和P 都是I(1)序列，因此可以做协整检验。各变量都是一阶单整的序列，只有产出Y 在10%的显著水平下是一阶单整，其余皆在5%的显著水平下即为一阶单整。因此可以对各序列进行协整检验。检验模型如下：
t =1、2 ....表示时序，αi 、βi 、γi 、λi 。。。等表示第i 期M 、Y 、P 的系数，求和号上的小s 表示滞后阶数，ε 表示随机误差项。式(1)表示货币与产出之间的关系，式(2)表示货币与物价间的关系。
下面对货币、价格和产出进行协整分析，运用EVIEWS软件，分别使用E-G两步法对产出和货币、价格和货币的协整关系进行检验，检验结果如下：
表1 中的第一组到第三组为产出与货币的协整检验，第四组到第六组为物价与货币的协整检验。第一组变量结果表明，Y 与M0 之间不存在协整关系，所以，在该检验中GDP 与M0 之间没有表现出相关关系。第二组变量结果表明，在5%的显著水平下GDP 与M1 之间存在协整关系，即GDP 与M1 之间存在长期的稳定关系，具有共同的随机趋势，说明货币政策能够通过M1 对GDP 的增长发挥作用。同样第三组检验表明，GDP 与M2 之间在10%的显著水平下存在协整关系。
第四组到第六组为物价与货币供应的协整结果，结果表明物价与M0 在5%的显著水平下存在协整关系，物价与M1 、M2 在10%的显著水平下存在协整关系。
从上文结果可见，货币变量M1 、M2与产出之间存在长期稳定的均衡关系，但是与M0 的相关关系并不显著。针对这个现象，可以做出以下解释：1989 年以来M0 占我国货币供给总量的比例一直都低于20%，近年来，更是只在10%上下波动，M0 的变化已经不能说明全社会货币供给总量的变动情况，因此无法将其与总产出进行对应分析。同时，M0 作为现金收入和支出的结果，其本身并不是直接可控的。现金收入主要是由商品销售收入、工资性现金支出和储蓄收支等因素决定的，中央银行可以通过贷款规模、利率以及其他货币政策工具对其施加间接的影响，但无法进行直接的调控。因此从协整检验中体现出M0 与GDP 之间没有稳定相关的关系。
从协整检验结果可知，GDP 与M1 、M2 协整关系稳定，只有与M0 稳定性略差，所以从总体上来看，近十年内数据显示，样本期内我国货币与实际产出和价格之间存在稳定协整关系。但需要进一步检验它们是否存在因果关系，如果存在，那到底是货币供应量增长拉动了产出和物价，还是相反在一定程度上受产出影响，通过货币需求创造了货币供给，从而支持货币供给的内生性解释？
本文采用Granger检验来验证货币变量和产出变量、价格变量的关系，测算货币在多大程度上是引发后两者变化的原因。下面分别以滞后期一年、两年、三年对货币与产出、价格间的Granger关系进行检验，检验结果如表2与表3。
表2中货币与产出的Granger因果检验结果显示在短期中M0 与Y互为因果的关系，长期来看Y 是M0 的Granger因果，但M0 不是Y 的Granger因果，这与货币的内生性相符；M1 与Y 的Granger检验表明不管是短期还是长期，M1 都与Y 互为因果的关系；M2 与Y 的Granger检验得出不管是长期还是短期，Y 都是M2 的Granger因果，但M2 都不是Y 的Granger因果。
表3中货币与物价的Granger因果检验结果表明，M0 和M2 与物价的Granger因果分析结果相似，它们互不为Granger因果关系；而M1 始终不是P 的Granger因果，但在滞后期半年短期和两年以上的长期内，P 都是M1 的Granger因果，只有在中期1年内P 不是M1 的Granger因果；从以上Granger因果关系检验结果可知，总体来说，M0 和M2 在长期内都不是Y 的Granger 原因，只有狭义货币M1 ，影响着货币政策的最终目标变量Y ；但是，Y 却始终是M0 、M1 还有M2 的Granger原因。实证结果表明，就M0 和M2 口径来看，中国在样本期内货币供应量不是产出的原因，而产出影响货币需求，从而影响货币供给，证实了古典货币数量论，符合货币主义的观点；但是具体到M1 层次，狭义货币对产出的影响说明货币具有弱内生性，无论在长期还是短期内，M1 的变动都可以对产出造成影响。
五、研究结论
货币中介目标的选择主要取决于经济变量的可控性、可操作性和相关性。通过货币供应量、产出和物价三个变量关系的理论分析和实证检验发现：
1.就协整关系来看，M0 与产出不存在长期的稳定关系，但与物价存在协整关系
M1 与M2 与产出和物价的关系都是协整的，且M1 与产出和物价间的协整关系优于
M2 与产出和物价间的协整关系，因此，M1 更适合作为中国货币政策的中介控制目标；再者，在货币供应量与产出的Granger 因果检验中，M0 和M2 在长期内都不是产出的Granger因果，产出反过来影响着它们，只有M1 不管在长期还是短期都是产出的Granger因果，这说明控制好M1 波动能显著地影响货币政策的最终目标变量，进一步说明M1 更适合作为中国货币政策的中介控制目标；
2.货币供应量这一中介目标在实现另一最终目标——稳定物价的传导机制中作用并不显著
在货币供应量与物价的Granger因果检验中，只存在物价对M1 的Granger因果关系，M0 、M2 与物价互不为Granger因果关系，总体来看，货币供应量对物价的影响不显著。综合来看，为了兼顾经济增长和物价稳定这两个最终目标，现阶段的货币中介目标一方面应控制好以M1 为主的货币供应量以促进产出；另一方面为了稳定物价，应培养更好的金融市场环境，如推动利率和汇率市场化进程等为转化货币中介目标提供一个良好的条件。
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参考文献
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（作者单位：上海理工大学管理学院）